中信证券贾常涛:油价连涨 这类公司机会来了(附股)
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发布时间：2022-11-28 07:17
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时间：2023-10-22 02:42
2018年以来，布伦特油价中枢更是进一步抬升至70美元以上。油价的持续上行，将带动一类公司的业绩增长，从而带来一个难得的布局时机，那就是：油服。
油服，是指在石油公司勘探、开发过程中为其提供的工程和技术服务的总称，广义上的油服行业还包括油装备的制造业务。
简单点说，油服公司就是给油公司干活的。有卖技术的，也有卖设备的。
那么油价、油公司、油服公司三者是什么关系？
为什么油价涨了，油服春天就来了？
本文跟您聊聊这个“油”来已久，却被忽视的投资逻辑。
油价、油公司、油服公司，一条线串起两蚱蜢。
油价是线，串起了油公司和油服公司，因为他们都是围绕油的价值来赚钱的。
再说的细一点，油公司赚油价上涨的钱，油服公司赚油公司订单的钱，油价的传导路径是这样的：
油价变化油公司调整资本支出油服公司获得订单油服公司订单结算，业绩体现。
油价上涨，油公司盈利状况变好，更有动力采油，那么勘探开发资本支出会增加，油服公司会获得更多订单，业绩将获得较快增长。
油价下跌，首先受到影响的即为勘探、开发领域，油公司资本支出会减少，油服公司获得订单也随之减少，业绩将出现下滑。
这里不妨看一组数据：
自2017年6月国际油价进入上升通道后，各石油公司盈利均呈现大幅改善。
以中石化为例，其2018中报业绩预告公司净利润同比大增50%，有望达到405亿人民币的历史最好业绩。
伴随着利润提升，油公司的资本开支也在快速增加，2018年一季度中石油和中石化的合计资本开支同比增加近40%。
资料来源：中信证券市场研究部
油公司的巨额资本开支奠定了油服公司未来业绩增长的基础。
根据调研结果，油服公司的订单从去年开始大幅上升且订单毛利水平从去年25%左右上升到40%以上。此外，油服公司当前的中报业绩也显示出良好的复苏态势。
以民营油服龙头企业杰瑞股份为例，公司中报业绩预告将净利润增速从310%-360%上修至500%-550%，此外复合射孔技术领军企业通源石油业绩预告其2018年上半年利润同比增速达1430%-1550%。
搞明白油价的传导机制，想要布局油服公司，需要进一步解决下面三个问题：
油价还能继续涨么？
油价变化传导至油服公司业绩需要多久？
油服产业投资框架是什么？
1、油价还能继续涨么？能！
影响国际油价的因素很多，大体可以分为“供需关系”、“金融因素”、“*因素”，具体又可细分到很多方面，这里我们给出一个油价影响因素分析的框架图，供参考。
油价影响因素分析框架
通过上述因素分解框架，我们来分析本轮油价上涨的推动因素，大体可以归因为三方面。
地缘*紧张，全球原油供应面临挑战。
2018年以来，中东地区*局势持续紧张。4月，美国导弹袭击叙利亚。5月，美国宣布退出伊核协议并要求各国停止进口伊朗原油，伊朗随后威胁封锁全球30%石油运输需要经过的霍尔木兹海峡(Strait of Hormuz)。7月，也门胡赛武装攻击通过曼德海峡(Bab el-Mandeb)的沙特油轮，沙特立即宣布暂停利用曼德海峡运输石油，当前每天有350万桶左右的原油运输经过该海峡。
此外，委内瑞拉由于受到美国制裁及国内动荡，原油日产量从300万桶下滑至144万桶，预计未来仍会进一步下滑，年内可能下滑到110万桶。
全球7大石油运输峡口(百万桶/天)
资料来源：EIA，中信证券市场研究部
产能提升空间有限，供需缺口难以消除。
根据OPEC预计，2018年原油日均需求量可能增加165万桶，受近期美国经济强劲增长影响，原油需求增长有望扩大。
目前OPEC产油国增产能力约55万桶，考虑到俄罗斯会增产20-30万桶，主要产油国增产能力约70-90万桶。如果主要产油国伊朗和委内瑞拉的石油出口继续大幅下降，供需缺口可能拉大。
此外，由于美国石油运输管道已经达到其最大输送能力外加美国大部分港口无法停靠VLCC等超大型油轮，美国页岩油进一步大幅增产挑战很大。
根据OPEC测算估计2018年全球日原油需求量约为9885万桶且Q3、Q4需求量呈上升趋势，分别有望达到9942万桶和10025万桶。根据测算，我们预计2018年Q3、Q4全球原油供应每日缺口分别约为50万桶、75万桶。
资料来源：OPEC原油市场报告，中信证券市场研究部
高油价符合沙特利益
在原油供应国中，沙特的地位至关重要，石油的主要新增产能主要来自沙特。据国际货币基金组织(IMF)估计，沙特需要大约每桶88美元的油价才能实现其收支平衡，高油价符合沙特利益。此外沙特阿美上市虽然可能推迟，但高油价显然有利于未来进行IPO。
当然有一些可能抑制油价涨幅过大的因素，也需要我们密切关注：
美国中期选举临近，为避免高油价影响国内通胀，特朗普可能向欧佩克等产油国施压增产或者放松对伊朗石油出口制裁，以维持油价保持在合理水平。
世界经济增长放缓，原油需求下降。
美元持续升值，以美元计价的原油价格受到交易因素影响。
综合以上分析，我们认为：当前全球原油供需缺口难以弥补，并有加大的趋势，布伦特油价年内有望稳步抬升，并可能至80-90美元区间运行。
2、油价传导周期有多久？约3个季度
我们统计了近十年国内外油服公司的营收状况与油价的相关关系，可以看出：
海外油服公司营收拐点滞后油价2-3季度；
中国油服公司营收拐点滞后于海外油服公司，但趋于同步；
油价上行阶段的营收拐点滞后时间长于油价下行阶段。
由此推断，油服公司当前的中报业绩主要由2017年Q4油价从50美元上升至60美元推动。
2018年以来油价中枢已进一步抬升至70美元，这一阶段的油价上涨带来的油服公司业绩增长将在年报中有所体现，预计下半年业绩好于上半年。
资料来源：Bloomberg，中信证券市场研究部；海外油服：斯伦贝谢 (SLB)+哈里伯顿 (HAL)
资料来源：中信证券市场研究部； 国内油服：海油工程+中海油服+石化机械+杰瑞股份
油服公司营收对油价的响应时滞
资料来源：Bloomberg，中信证券市场研究部
油价传导至油服公司业绩的时长
资料来源：中信证券市场研究部
此外，我们还发现布油中枢维持70美元/桶以上国内油服公司利润会有确定性增长。
历史数据显示，布伦特原油60-70美元/桶是油服行业复苏初期，主要是事件驱动的投资机会。当油价中枢维持在70美元/桶以上后，油服行业将发生质变，订单大幅增加，毛利水平提升，盈利大幅改善，对油服公司的投资将转入基本面投资。
资料来源：中信证券市场研究部
3、油服产业投资框架
分析油服产业的投资机会，我们可按以下逻辑：
确定国际油价走势和中枢水平；
深入分析受益区域、受益公司类型、受益产业环节从而找到最相关的油服公司；
基于业绩对油价响应时滞的判断预测标的公司未来的盈利水平。
上述第一点我们已在上文中给出了分析，接下来按照油服产业的业务环节进行梳理，看看钻井取油需要哪些工序，具体如下：
油服产业主要环节
资料来源：中信证券市场研究部
进一步分析，从油公司在各环节的资金投入占比来看，钻完井环节占总投入的一半，这也是油服公司所接服务订单的重中之重。
在钻完井服务中，完井相关的投入金额占比最高，约占53%。其中，又以完井核心设备压中的压裂泵占比最高，仅这一项就占全部钻完井总投入的24%左右。
由此，我们认为拥有钻完井相关核心技术的企业在竞争中会处于优势。
资料来源：IHS Oil and Gas Upstream Cost Study，中信证券市场研究部
接下来，我们结合前面推导的油价传导路径，梳理油服相关产业链的上市公司图谱，具体如下：
具体到投资标的选择上，建议关注本轮油价上涨中技术优势明显、海外布局全面、盈利能力恢复快、业绩增速突出的民营油服公司。以下为国内主要民营上市公司基本情况一览，供了解参考。
风险提示
投资者需要关注供给和需求发生根本性变化所导致的原油价格大幅下跌。
