华友发债,通22发债价值分析
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发布时间：2022-04-28 11:28
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时间：2023-01-17 09:29
正股分析：公司已实现自铜钴镍上游矿源到三元前驱体及正极纵向一体化布局，近年产能建设稳步推进，2021 年产品量价齐升，业绩大幅提振。公司以铜钴冶炼起家，此后通过进军矿山开发，抢滩三元前驱体市场，以并购巴莫科技切入三元正极材料，实现钴镍正极材料纵向一体化布局。分板块来看，1）公司钴冶炼产能全球第一(2020 年)，市占率超20%，公司通过自有矿山、刚果金当地矿山以及贸易商渠道基本可以实现50%自给率，2021 年钴价震荡走高，全年钴价涨幅76%+；2）镍板块，当前虽然业绩占比有限，但五个大体量镍资源项目已陆续建设，公司预计将锁定12.9 万吨镍金属量资源，基本满足其硫酸镍冶炼产能；3）铜板块，公司主力矿可采储量为402.万吨铜金属量，子公司CDM3 万吨电积铜已投产，当前该板块毛利占比41.91%，中金有色组认为该板块满产运行将作为公司“现金牛”业务，为下游业务提供天然现金流支持；4）三元前驱体部分，虽然公司2020 年产量仅3.47 万吨/年(全国排名第4，市占率11%)，但华金、华浦两大合资项目一期已陆续于2021 年完工，自营的华友衢州产能也有望扩充，目前远景规划至30 万吨/年自营+13 万吨/年合资。而正极部分，公司通过收购巴莫快速实现正极材料的上量。本次转债资金主要投向前驱体与正极材料。公司预计2021 年归母净利润37-42 亿元同比增长超200%。整体来看，公司从产业中游实现纵向突破，在锂电池板块高景气度与原料提价的背景下，一体化布局使得公司实现产品量价齐升，尤其随着镍自给率提升，我们认为公司前驱体单吨盈利有望增厚。
2、通威股份公告转债发行，规模120 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月24 日（周四），我们认为其上市定位可能在135 元附近，中签率大约0.033%。 （1）发行规模120 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在2 月24 日（周四）；（2）原股东按照每股2.665 元的额度配售转债，代码704438，通22 配债；（3）网上申购无定金，上限100 万元，代码733438，通22 发债。
正股分析：公司为"光伏+农业"双主业布局，二者营收稳定占比95%以上：光伏板块近五年营收CAGR 达40%，公司业务主要集中在光伏产业链中上游电池和硅料的生产；农业板块以饲料为核心，延伸水产及畜禽产业链。分业务来看，1）21 年高纯晶硅得益于产品价格不断上涨、成本优势、产量扩大实现量利齐增，公司积极布局N 型硅料迎合下一代TOPCon 电池量产趋势：公司目前高纯度硅晶产能达8 万吨，产能利用率126.5%，21 年H1 公司生产成本降至36.5 元/kg（领先二线10 元/kg），平均毛利率69.4%。据公司已宣布的投资发展计划，2022 年底高纯晶硅产能将达 33万吨，并实现高比例N 型硅料（TOPCon 电池的对应原料）供应，迎合未来TOPCon 电池高市场渗透率的趋势；2）扩产性能更高的大尺寸产品，紧追更高效转换效率的TOPCon、HJT 新兴技术：公司在电池业务的主要优势在于非硅成本优势（20 年0.2 元/w，低于行业平均38%）和上游硅片的稳定供应，公司与天合光能合作的单晶拉棒和切片项目，可保障大尺寸硅片供给，并实现硅料自供满产满销；21 年相继投产1GW 异质结中试线和1GWTOPcon 中试线；3）农业方面：2020 年公司年产量超1000 吨，全国市占率超20%，但毛利率较低10~15%，公司近年来增加高附加值产品占比，同时建设“上可发电、下可养鱼”的渔光一体项目。本次可转债募投项目有助于公司增加高纯晶硅、电池业务的产能，优化产业链布局，在光伏市场的长景气周期中全面受益。
